鐵礦石估值偏高 螺礦比將回歸

發(fā)表日期：2023/2/9 9:53:51　期貨日報

螺紋鋼與鐵礦石價(jià)格之比，即螺礦比的核心就是鋼廠(chǎng)的利潤變化：當預計鋼廠(chǎng)利潤收縮時(shí)，應當選擇買(mǎi)鐵礦石空螺紋鋼，反之利潤擴張時(shí)則應當選擇買(mǎi)螺紋鋼空鐵礦石。

2022年11月份以來(lái)，國內螺紋鋼期貨和鐵礦石期貨走出一輪明顯的反彈行情。截至2023年1月30日，二者均創(chuàng )出本輪反彈新高，但鐵礦石期貨主力合約累計漲幅約為48.55%，而螺紋鋼期貨主力合約累計漲幅僅為25.89%，二者漲幅存在明顯差異。

鐵礦石上漲背后的原因

回顧鐵礦石價(jià)格的本輪上漲，主要受以下三個(gè)方面的影響：***，房地產(chǎn)支持政策利好不斷釋放，國內宏觀(guān)政策重點(diǎn)轉向擴內需，經(jīng)濟預期向好使得鋼材需求同步轉好，下游需求走好帶動(dòng)鐵礦石價(jià)格走高；第二，鋼廠(chǎng)鐵礦石庫存偏低疊加春節前補庫，增加了鐵礦石價(jià)格的彈性；第三，外盤(pán)鐵礦石持續上漲對國內價(jià)格的影響。數據統計顯示，本輪上漲時(shí)間段內，外盤(pán)新加坡鐵礦石價(jià)格指數期貨累計漲幅高達66.08%，遠大于國內鐵礦石期貨的上漲幅度。

從估值的角度來(lái)看，目前鐵礦石價(jià)格水平整體偏高。首先，超過(guò)120美元/噸的鐵礦石遠遠高于行業(yè)大部分的鐵礦石生產(chǎn)成本，礦商的生產(chǎn)利潤處于較高水平。其次，從鋼廠(chǎng)的角度來(lái)看，本輪黑色系上漲過(guò)程中，鋼廠(chǎng)利潤未能跟隨價(jià)格同步上漲，甚至仍舊在盈虧線(xiàn)附近徘徊，因此鋼廠(chǎng)后續對鐵礦價(jià)格繼續上漲的接受度將下降。***后，從合約價(jià)差來(lái)看，目前鐵礦石遠月合約對近月合約的貼水幅度達到了低位水平，說(shuō)明市場(chǎng)對遠期價(jià)格并不是特別看好，近月合約價(jià)格存在一定的“超漲”。

另外，雖然目前鐵礦石價(jià)格估值偏高，但后市下跌的驅動(dòng)力暫時(shí)不是特別明顯。因此，單邊做空鐵礦石的策略存在一定風(fēng)險，可以轉為關(guān)注鐵礦石和螺紋鋼之間的相對價(jià)格走勢。

螺礦比套利邏輯

既然鐵礦石的價(jià)格出現相對高估，與螺紋鋼價(jià)格表現出現了一定的“分歧”，那么二者之間就會(huì )存在一定的套利機會(huì )。從生產(chǎn)工藝來(lái)看，螺紋鋼完全生產(chǎn)成本=1.6噸鐵礦石+0.5噸焦炭+其他費用+稅費。近幾年以來(lái)，鐵礦石成本占比絕大部分時(shí)間都在40%以上，明顯高于焦炭和其他成本，且螺紋鋼價(jià)格和鐵礦石價(jià)格走勢保持較高的相關(guān)性?；仡櫬菁y鋼和鐵礦石價(jià)格的歷史走勢，可以看出，二者的價(jià)格相互影響、相互牽制。一般來(lái)說(shuō)，通常在大漲大跌的時(shí)候，鐵礦石從成本端對螺紋鋼價(jià)格的波動(dòng)起到推動(dòng)作用，螺紋鋼由于下游需求的變化，反過(guò)來(lái)也會(huì )影響原料鐵礦石的價(jià)格，這個(gè)階段二者同漲同跌的特點(diǎn)會(huì )更加明顯。而在振蕩時(shí)期，鐵礦石矛盾并未激化的情況下，對螺紋鋼的影響相對有限。

圖為華東地區螺紋鋼高爐利潤（單位：元/噸）

因此，螺紋鋼與鐵礦石價(jià)格之比，即螺礦比的核心就是鋼廠(chǎng)的利潤變化：當預計鋼廠(chǎng)利潤收縮時(shí)，應當選擇多鐵礦石空螺紋鋼，反之利潤擴張時(shí)則應當選擇多螺紋鋼空鐵礦石。但需要注意的是，雖然螺礦比能一定程度上代表鋼廠(chǎng)利潤的走勢方向，但在一些情況下，也需要注意焦炭?jì)r(jià)格變化對鋼廠(chǎng)利潤的影響。例如，當螺紋鋼和鐵礦石價(jià)格變化不大時(shí)，若焦炭?jì)r(jià)格下跌，則鋼廠(chǎng)利潤擴大，這時(shí)螺礦比就不能很好反映鋼廠(chǎng)的利潤變化了。因此，為了進(jìn)一步提高螺礦比策略的效果，除了對于螺紋鋼利潤的單一判斷以外，還需要分析螺紋鋼和鐵礦石各自供需，判斷兩者的強弱關(guān)系，使螺礦比套利策略更為精準有效。

螺礦比套利策略

對于螺礦比套利配比的確定一般有兩種方式：一種是從螺紋鋼實(shí)際生產(chǎn)出發(fā)，按所消耗對應數量原料和產(chǎn)出對應數量成品之間的生產(chǎn)配比，另一種是從期貨合約價(jià)值角度出發(fā)，在合約價(jià)值相等的情況下確定的配比。具體來(lái)看，***，按照生產(chǎn)配比，即按照螺紋鋼生產(chǎn)成本占比，1噸螺紋鋼需要消耗1.6噸鐵礦石及0.5噸焦炭，因此，期貨端也應該按照1噸螺紋鋼對1.6噸鐵礦石進(jìn)行配比，結合期貨合約螺紋鋼10噸/手，鐵礦石100噸/手，因此，折算后螺紋鋼和鐵礦石期貨手數配比是100：16。這樣做的好處是可以進(jìn)一步增加焦炭的成本，進(jìn)一步貼合鋼廠(chǎng)的生產(chǎn)成本，則螺紋鋼、鐵礦石、焦炭期貨手數配比為100：6:5。第二，按照合約價(jià)值配比，即螺紋鋼和鐵礦石期貨合約價(jià)值相等原則。若螺紋鋼和鐵礦石盤(pán)面價(jià)格分別為4100元/噸和840元/噸，那么對應的合約價(jià)值分別是41000元/手和84000元/手。螺紋鋼和鐵礦石的期貨合約手數配比大約是2：1。

圖為螺紋鋼與鐵礦石期貨價(jià)格比值（單位：元/噸）

綜合兩種配比方法來(lái)看，各有優(yōu)劣。***種生產(chǎn)配比可以***大程度上復制鋼廠(chǎng)利潤，對產(chǎn)業(yè)尤其是鋼廠(chǎng)能夠起到很好的利潤保值的作用，但是缺點(diǎn)在于涉及品種較多，操作較為復雜。若焦炭?jì)r(jià)格受澳煤進(jìn)口影響轉而下跌，則生產(chǎn)配比的盈利效果可能更佳。第二種合約價(jià)值配比保證了兩方向頭寸數量在開(kāi)倉時(shí)等價(jià)值，收益主要取決于兩者強弱關(guān)系，這是目前市場(chǎng)主流的配比方式，但缺點(diǎn)在于具體配比數量根據每日螺紋鋼與鐵礦石價(jià)格漲跌不同，該比例可能在不斷地變化，較難確定統一標準。

綜合以上判斷，目前鐵礦石價(jià)格估值偏高；螺礦比為4.76，接近歷史運行區間的下邊界；鋼廠(chǎng)利潤目前也處于盈虧邊緣，下方空間有限，因此建議考慮做多螺礦比策略，即按照合約價(jià)值配比進(jìn)行多螺紋空鐵礦的套利策略。但需要注意的是，目前黑色系市場(chǎng)的主要邏輯仍是下游需求復蘇預期支撐螺紋鋼價(jià)格，并進(jìn)一步帶動(dòng)上游原料鐵礦石的價(jià)格，螺礦比或將繼續在低位運行一段時(shí)間。一旦3月份之后，螺紋鋼實(shí)際需求逐步走好，而鐵礦石供給端壓力增加，二者基本面的相對強弱關(guān)系將發(fā)生變化，螺礦比或將快速向上回歸。（來(lái)源：期貨日報?作者單位：中原期貨）